2007年國際金融危機之前，國際上信用違約互換（即CDS）交易量一直快速增長。但從2008年開始，其交易規(guī)模開始縮小，有人將其原因歸咎于金融危機時CDS市場的退步，以及金融市場相互間交易規(guī)模的收縮。我國在2016年開始引入CDS，交易量一直不是很樂觀。CDS是否適合我國市場，采用什么方法才能讓CDS交易規(guī)模得到提升？這些都是值得回答的問題。
為對沖債務風險提供更多可能
作為信用衍生品的一種，CDS的標的頭寸為貸款和債券，這些貸款和債券被統(tǒng)稱為債務。CDS的合約包含兩個相關方：為這筆標的債務（貸款或債券）提供違約擔保，即出售擔保的一方；為這筆債務購買擔保的一方。當標的貸款或債券發(fā)生違約的時候，通常由出售擔保方支付給擔保購買方信用違約的部分。為了能夠享受這個政策，擔保購買方需要定期支付傭金給出售擔保的一方。信用違約互換針對的是債務的信用風險，它將潛在發(fā)生的信用風險轉移給了愿意承擔風險的人。銀行通常采用購買CDS來分散其組合從而成為CDS擔保的買家，而保險公司和部分擔保公司則常常是出售CDS擔保的一方。
換句話說，銀行發(fā)放貸款、企業(yè)發(fā)行債券等這些債務，它們都有可能發(fā)生違約。針對此種類型的違約，信用違約互換應運而生，用它可以控制市場上這種類型的信用風險。對于那些流動性較差的信貸市場上的貸款以及資本市場上的債券，CDS的出現(xiàn)使它們成為可交易的產品。一般來說，CDS可以被理解成為一個信用度的指標，由它而產生的信用息差完全體現(xiàn)了標的產品的信用風險。在這一點，CDS這種衍生品區(qū)別于債券或者權益類產品，因為債券與權益類產品還受到除信用風險之外的其它風險的影響。對于CDS來說，它的息差僅僅體現(xiàn)的是信用風險。在金融市場上，用CDS針對信用風險來交易，不僅簡單而且受到的限制條件也少。所以，中國市場及時引入CDS是一件很有益于我國金融市場發(fā)展的事情，它提供了對沖信用風險的精確度。
區(qū)別于其它的衡量信用風險的方式，CDS的個性化是其一大優(yōu)點。我國的CDS標的產品多為針對單一的貸款或債券，這就決定在為CDS定價的時候，要逐個處理，這就是它針對信用風險具有個性化的優(yōu)點。通過計算CDS息差，市場參與者可以反推出該貸款或債券的違約率，這一點對于金融市場的精確化是很有利的。此外，CDS的前瞻性很好，由于隨時在市場上被交易，它所提供的基于息差的違約率是實時的，其精確性也高。但是前提條件是，人們要保障CDS息差的質量。
相比于其他種類的為債券提供擔保的金融產品，CDS所受到的法務上的制約要少一些，而且操作方法也相對簡單并且容易理解。此外，對同一只債券或者是貸款等類的債務來說，針對這個債務（債券或貸款）保險費用要高于其相應的CDS的傭金。其原因在于，針對債務的保險，無論是債券還是貸款，一般只有全額保險一種，因而它的保費也較高于CDS的傭金。從結構上看，CDS在標的債務發(fā)生違約的時候，只需支付未償清的那部分債務，而不需要支付全額。我國金融市場目前只有針對債務的保險類產品，而CDS的發(fā)展無疑完善了這一狀況，為對沖債務風險提供了更多的可能性。
CDS不僅適合貸款，也同樣適合債券等類型的債務。當前我國金融市場上杠桿化嚴重，不僅出現(xiàn)在企業(yè)杠桿化，同樣地方政府也面臨著去杠桿化的問題。在這種情形下，如果CDS產品成熟起來，會為這些債務提供更好的對沖機會。債務高度杠桿化的危險在于：它為資本市場注入了不穩(wěn)定因素。過高的杠桿化使得國家與企業(yè)都面臨著還不起債務的風險，這就是我們通常提及的違約風險——國債違約、企業(yè)債違約，又稱其為信用風險。有了針對債務信用風險的對沖產品，市場上債務（既包含貸款也包括債券）的交易量和流動性勢必會提高，這也進一步促進市場的穩(wěn)定性�？梢哉f，CDS交易量的擴大和普及性的推廣，無疑是有利于我國國家應對當前高杠桿風險的一項有效措施。
CDS保護的出售方通常是保險或擔保公司，它們的介入能夠加強市場上對債務的透明度和管理的規(guī)范化與合理性。通過這種方式，保險公司直接或間接的參與到CDS定價過程中，促進了CDS的定價更加接近公允價值和合理化。由于更多的交易方參入，針對其的定價也會更趨于準確，他們同時也起到了間接監(jiān)督的作用。
如何提升CDS交易量
要提高CDS的交易量，首先任務是讓市場參與者能夠真正理解什么是CDS。從CDS在中國上市到現(xiàn)在一年的時間，交易量很低，其中一個重要的原因是，大家對這個產品還不甚了解，很多人混淆了它的本質。CDS是類似于保險之類的一種金融衍生品，所以一定程度上的專業(yè)知識推廣也應當獲得重視。
另一個重要因素就是CDS的定價問題。只有為其正確公允定價，才能增強CDS在市場上的交易量與流動性。在2008年金融危機時期，國際市場上對CDS等類的信用金融衍生品的定價出現(xiàn)了紊亂。很多情況下，交易商提供的不是CDS傭金的公允價值，而是自己用心理值主觀估計的價格。這就造成了交易商提供的價格之間差別很大。特別是在為CDO等結構性產品定價的時候，基本情況就是交易商通過抬抬手指隨意定價，使得CDO產品的報價在不同的市場有天壤之別。這也是造成此類產品后來流動性出現(xiàn)問題的主要原因：定價缺乏科學性、統(tǒng)一性與公共認可度，交易商的做市空間過大。在這里，我們建議提高交易商的供價質量。
提高對債務違約率計算的質量。在為CDS定價中，一個核心的問題就是債務違約率的計算。無論是債券還是貸款的債務違約率，目前水平下其計算結果的質量都不盡如人意。這個問題不僅僅出現(xiàn)在中國，在國際上也是如此情況。通常，金融市場采用的對債務違約率的計算無外乎資產債務定價模型、強度模型以及在評級基礎上的違約率計算模型等。這些模型的效果都不盡如人意。尤其在中國，基于數(shù)據的缺乏與質量的不足、對模型理解力的匱乏等問題，使得在計算債務違約率的時候，很難得到準確的、符合要求的、高質量的結果。
沒有一個準確的債務違約率，要想得到準確的CDS公允價格就是天方夜譚。筆者認為，研發(fā)一個適用于我國自己國情市場的債務違約率計算方法，使得CDS的計算價格在市場上有公認度與公平性，是推廣CDS的首當其沖的任務。只有各交易方都認可了它的公正性，才能夠進一步推廣更多的參與者來使用，從而促進其流動性與交易量。而當前狀況是，在為CDS定價中違約概率的計算大部分基于信用評級，而我國信用評級的方法尚未高度成熟，所以得出的結果也相對不盡如人意。因此首當其沖的要提高債務違約率計算的質量，提高信用評級的水平。新近有人提出的在為CDS定價的時候，基于債務結構的計算違約率的方法，在國際上效果較好，我們也可以嘗試采用這種方法。
總之，信用違約互換豐富了我國金融市場上的衍生品品種，它的出現(xiàn)為市場上的債務類提供了對沖的可能性。同時，合理正確使用CDS能夠降低我國金融市場的風險，并促進金融市場的進一步完善。
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